回盛生物研究报告：专注兽用化药二十年 铸造兽用化药制剂领头羊

最近很多人关注回盛生物研究报告：专注兽用化药二十年 铸造兽用化药制剂领头羊，山东创新网小沐从网上搜集一些关于回盛生物研究报告：专注兽用化药二十年 铸造兽用化药制剂领头羊内容，希望对您有用。

（报告出品方/作者：太平洋证券，程晓东、李忠华）

一、回盛生物公司概况：

1、专注兽用化药 20 年，一生做好一件事：

回盛生物成立于 2002 年，主要从事兽用药品（包括化药制剂、原料药、中药制剂）、饲料及添加剂的研发、生产 和销售。公司创始人张卫元先生秉持“一生做好一件事”的理念，自成立来回盛生物以来始终专注于兽药领域，致 力于兽药新产品和新技术的开发，公司拥有完备的兽用化药制剂及核心原料药产品线，截至目前已取得兽药批准 文号 166 个。公司以猪用药品为核心，已涵盖抗微生物、抗寄生虫等各类药品，“猪生病，找回盛”已在行业内建立 起较高知名度。同时，公司也在家禽、水产、宠物、反刍等其他兽用药品领域进行了拓展，进一步丰富了业务结 构。2020 年，回盛生物登陆 A 股创业板，成为创业板改革试点首批注册上市企业之一。

2、创始人持股比例相对集中，限制性股票激励计划激发核心团队：

公司控股股东为武汉统盛投资有限公司，实际控制人为创始人张卫元先生及其配偶余姣娥女士，夫妻二人合 计持股比例 42.54%，持股比例较为集中，有利于公司稳定发展。公司于 2021 年 8 月 24 日通过第一期限制性 股票激励议案，激励对象覆盖公司中高级核心管理人员等共计 31 人，激励总股数为 48.80 万股，行权价格为 19.50 元，业绩考核指标为以 2020 年净利润为基数，2021 年净利润增长率不低于 30%，以 2020 年净利润为 基数，2022 年、2023 年营收或净利润增速不低于 65%、100%，该股权激励计划充分体现公司管理层对中长 期的发展信心，并给予核心管理团队充足动力。

3、公司主营业务覆盖兽用化药整个产业链：

公司旗下有四家全资子公司：1、湖北回盛生物科技有限公司，该子公司的经营范围为：兽药、饲料及饲料添 加剂、专用化学产品、肥料生产制造，生物有机肥料、生物饲料及复核微生物肥料研发，饲料添加剂及畜牧 渔业饲料销售；2、长沙施比龙动物药业有限公司，该子公司的经营范围为：兽药、饲料添加剂生产和销售； 3、武汉新华星动物保健连锁服务有限公司，该子公司的经营范围为：兽药、非强制免疫兽用生物制品、肥 料、第一类医疗器械、饲料及添加剂销售；4、湖北省动保技术开发有限公司，该子公司的经营范围为：优化 科研力量布局，强化产业技术供给，促进科技成果转移转化。四家全资子公司，业务涵盖兽药生产、研发、 销售整个产业链。

4、公司主营业务结构：

公司主要产品包括兽用原料药、兽用化药制剂、兽用中药制剂、饲料及添加剂等，2021 年公司营业收入为 9.96 亿元。兽用化药制剂是公司主要收入来源，2021 年兽用化药制剂营收 8.46 亿元，占公司总收入的比重逾 84%；2021 年兽用中药制剂营收达 0.25 亿元，原料药营收 0.67 亿元。

5、公司业绩表现：

我国兽用化学药品行业 2012 年-2020 年复合增长率为 4.4%，回盛生物在 2016-2021 年公司营业收入年复合增 长率为 25.24%，公司的营收高于行业平均增长速度。

公司 2016-2021 年归母净利润年复合增长率为 17.94%。2016-2021 年公司净利润增速低于营收 增速主要有以下原因造成：1、2018 年受上游原料药行业淘汰落后产能、加强环保及安全生产力度等举措影 响，原料药采购价格大幅增加，导致产品毛利率下降，净利润同比下降 19.2%；2、2019 年受非洲猪瘟的影 响，导致当年生猪存栏数量下降 27%左右，进而导致公司营收增速放缓，净利润同比下降 3.7%；3、2021 年 原料药成本再次高企，同时叠加猪价下行，养猪场处于深度亏损时期，虽然收入仍呈现逆势增长趋势，但增 速下滑导致归母净利润同比下滑。受益于销售规模效应的逐渐体现，尽管产品毛利率下降幅度比较大，公司 净利率水平表现相对平稳。

二、兽用化学药品行业分析

1、长期：全球兽药行业持续增长，兽用化学药品销售额占比远超兽用生物制品

全球及我国兽药行业市场规模稳步增长：据国际动保联盟 IFAH 统计，2013-2020 年全球兽药行业销售额 （不含中国）从 230 亿美元增至 338 亿美元，年均复合增长率 4.9%。全球兽药行业销售额中兽用化 学药品所占份额最大（约 70%），兽用生物制品占比约 30%（。

我国兽药行业发展速度快于国际市场，2013 年-2020 年我国兽药行业销售额从 401 亿元增长至 621 亿元， 年复合增长率为 5.5%。我国兽药行业销售额中，兽用化学药品所占份额约 74%，兽用生物制品占比 约 26%，兽用化学药品销售额占比远超兽用生物制品。

2012 年-2020 年，我国兽药行业中兽用化学药品市场规模持续发展扩大，兽用化学药品的销售额从 312.26 亿增长至 458.59 亿，年复合增长率为 4.4%。

养殖行业规模化、集中化也促进兽药产业产能向头部企业集中：近年来我国生猪养殖行业结构发生显著变 化，尤其是 2018 年发生非洲猪瘟后，大量的散养户没有非瘟防控能力，导致这些从业者迅速退出养猪行业。规 模化、集团化的养殖集团具备完善的非瘟防控能力，在非瘟发生后迅速扩大养殖规模，使得我国的养殖结构发 生变化，规模化养殖占比越来越大。从长期看，非洲猪瘟目前没有疫苗可以用来预防，非洲猪瘟的 影响将会是长远的，会进一步的促进、加速我国养殖的规模化、集中化。规模化养殖集团一般具有严格的供应 商遴选体系，对兽药企业的产品疗效与质量有更为严格的考量，更倾向于与大型兽药企业建立稳定的合作关系 以保障养殖安全。因此，随着生猪养殖行业向头部集中，兽药产业规模将扩大，行业集中度也将获得进一步提 升。

2、中期：饲料端“禁抗”提升治疗性抗生素需求，新版 GMP 提高行业门槛

饲料端“禁抗”提升治疗性抗生素需求：在饲料中添加抗生素具有预防疾病、促进生长的作用，全球畜牧养 殖行业自 20 世纪 50 年代开始使用抗生素用来促进动物生长，提高饲料转化效率，使得畜禽发病率和死亡率大大降 低。我国从 20 世纪 70 年代也开始广泛应用抗生素于我国的畜牧养殖业中，为我国畜禽业的发展做出了巨大贡献， 然而随着抗生素在饲料行业的大量长时间的不规范应用，产生了一系列问题：1、大剂量长时间使用抗生素可使病原 微生物的耐药性提高，造成动物疫病防控的难度增加；2、抗生素残留在畜禽体内，危害公共卫生；3、饲料用药物 排放到环境中，污染水源和土壤，造成生态问题。抗生素过度使用导致的问题制约了畜牧行业的健康发展，“饲料禁 抗”成为大势所趋，目前全球很多国家都已经全面禁止抗生素在畜禽饲料行业中的使用。我国从 2015 年开始逐步对 抗生素的使用加以限制，2019 年 7 月 9 日，农业农村部发布公告第 194 号，宣布自 2020 年 7 月 1 日起饲料生产 企业停止生产含有促生长类药物饲料添加剂（中药类除外）的商品饲料，至今已全面实施饲料端“禁抗”。

经验表明饲料端禁止使用抗生素后，为保证养殖效率，治疗端的抗生素需求将会增加。以治疗用大环内酯类抗 生素为例，我国兽用大环内酯使用量在 2018 年到 2020 年期间呈现较快的上升趋势。

新版 GMP 提高行业门槛，落后产能进一步淘汰：2006 年以前，我国兽药企业数量众多，以微型企业和中小 型企业为主，国家从 2006 年开始强制实施兽药 GMP 标准，逐步规范兽药企业生产经营行为。2020 年 4 月农业 农村部印发《兽药生产质量管理规范（2020 年修订）》，新版兽药 GMP 提高了准入门槛，遏制低水平产能重复 建设。在硬件方面，新版 GMP 提高了净化要求和特殊兽药品种生产设施要求；在软件方面，提高了企业质量 管理要求。此外，提高了企业生物安全控制要求，对兽用生物制品生产、检验中涉及生物安全风险的厂房、设 施设备以及废弃物、活毒废水和排放空气的处理等，进一步提出了严格要求。

中国畜牧兽医年鉴显示，自 2018 年以来我国兽药生产企业数量逐年递减，截至 2020 年底我国共有兽药 生产企业 1633 家。新版 GMP 要求自 2022 年 6 月 1 日未通过的兽药企业停止生产，国家兽药数据库显示，截 至 2022 年 7 月 3 日，获得新版兽药 GMP 证书的生产企业只有 863 家，与 2020 年数据相比同比减少 47%， 预计未来几年兽用化药企业的数量将进一步减少至 500-600 家左右。

3、短期：猪周期反转、猪场盈利带来兽用化药企业业绩的高景气度

猪用动保公司的营收与猪周期高度相关：猪用动保公司可以细分为两类公司：1、以回盛生物为代表的猪用 化药动保公司，公司年报显示回盛生物 90%以上营业收入都来自于猪用兽药；2、以科前生物为代表的猪用疫 苗公司，公司年报显示科前生物 90%以上的营收都来自于猪用疫苗。这两类猪用动保公司的营收跟猪周期或者 猪价的关联性不同，像以回盛生物这类兽用化药公司的营收跟猪价高度相关，而以科前生物为代表的猪用疫苗 公司的营收跟生猪存栏数量高度相关。我们以 2019 年两个公司的营收为例，2018 年我国发生非洲猪瘟，导致 2019 年末我国生猪存栏数量减少了 27%左右，但 2019 年的下半年猪价达到历史最高水平（40 元/kg），我们看 到回盛生物在 2019 年的营收出现同比增长，而科前生物的营收出现同比下滑 30%左右。 2019 年下半年开始，由于生猪供给的减少，导致猪价飞涨，单头猪的盈利水平最高达到 2000 元/头。这个 时候对于养猪从业者来说，最关注的就是猪群的成活率，当猪只生病时，猪场兽医会加大猪用化药的使用数量 和频率，单头猪使用化药的总量会增多，所以 2019 年回盛生物的营收出现同比增长。而以科前生物为代表的猪 用疫苗公司，该类公司的营收跟生猪存栏数量高度相关，主要原因是猪的免疫程序相对是固定的，比如商品猪 的育肥期间（6 个月）只需要免疫 2 次猪瘟疫苗、2 次伪狂犬疫苗、2 次口蹄疫疫苗等，所以生猪的存栏数量直 接决定了疫苗的使用量，当生猪存栏数量大量减少时，猪价虽然很高，但由于免疫程序和疫苗使用频率的固定， 总体疫苗的使用数量也会随之下降，继而影响科前生物的营业收入。

经上分析，我们发现回盛生物的营收跟猪价高度相关，或者说跟猪场的单头生猪的盈利水平高度相关。当 猪价大大高于养殖成本时，单头猪只的化药成本就可能出现几倍的增长，而当猪价跌破猪场的养殖成本时，尤 其是猪场深度亏损时，单头猪的化药成本可能会出现几倍的下降，甚至会出现直接处死生病猪的情景。我们再 以季度为单位，回看一下回盛生物的季度营收跟猪价的关联性。

新一轮猪周期正式确立，目前猪价处于上行阶段：由于 2019 年和 2020 年的高猪价，使得养猪从业者非理 性的扩大生猪养殖规模，产能的不断增加直接导致了 2021 年下半年猪价的崩塌。此次猪价下跌幅度之深（从最 高 40 元/kg 下跌到 10 元/kg），持续时间之长（从 2021 年 1 月份到 2022 年 4 月份），养猪场亏损时间之长（2021 年 6 月份到 2022 年 6 月份），亏损幅度之大（单头猪最高亏损达到 1500 元）都是历史罕见的。

生猪养殖行业长时间深度亏损的直接结果就是去产能，淘汰能繁母猪，我们认为此次去产能的幅度是非常 剧烈的，据我们调研发现 2021 年 10 月份出现了大量的怀孕母猪被淘汰，某养猪上市公司甚至直接处死出生的 仔猪。我们可以从母猪专用疫苗（乙脑、细小）的使用数量来观察此轮猪周期能繁殖母猪的去化程度。我们按 季度统计了 2017 年-2022 年乙脑和细小苗的批签发数据变化，可以看到不管是乙脑还是细小疫苗的季度批签发 数量在 2022 年都出现了同比非常大的降幅，从侧面反映出 2022 年能繁母猪的数量是大幅下降的。 综上，我们认为新一轮的猪周期正式确定，且猪价处于上行阶段，高猪价必然会带来以回盛生物为代表的兽用 化药公司业绩的高景气度。

三、公司竞争优势：

1、终端制剂产品矩阵多元化

公司是兽用化药制剂产品组合覆盖较广的专业兽用制剂生产企业，拥有丰富的兽用化药制剂及核心原料药生产 线，截至 2021 年末已取得兽药批准文号 166 个，形成了以猪用药品为核心，同时涵盖家禽、水产、宠物、反刍 等其他药品领域的综合性动保企业。公司重点产品介绍如下： 酒石酸泰万菌素类产品：包括酒石酸泰万菌素原料药、酒石酸泰万菌素预混剂 20%、酒石酸泰万菌素预混剂 5%、 酒石酸泰万菌素可溶性粉 25%、酒石酸泰万菌素可溶性粉 25%（禽用），该产品是通过微生物发酵获得的新型 抗菌药物。酒石酸泰万菌素在临床上的主要应用包括：1、猪蓝耳病的防控。蓝耳病是目前威胁养猪生产的三大 疾病之一，据文献报道泰万菌素可抑制蓝耳病病毒（PRRSV）在巨噬细胞的复制，且可用于控制细菌的激发感 染，当猪场蓝耳病不稳定时候，药物控制首选大环内酯类药物，而酒石酸泰万菌素是最新的大环内酯类药物。 公司针对蓝耳病的防控，推出了“稳蓝增免”的方案，受到规划猪场的一致好评和认可；2、猪回肠炎等细菌性 感染疾病的治疗。猪回肠炎是由胞内寄生菌劳森氏菌引起的，以猪出血性、顽固性或间歇性下痢为特征的消化 道疾病。泰万菌素及泰妙菌素对其治疗效果较好。

氟苯尼考类产品：包括氟苯尼考粉 20%、氟苯尼考粉 10%、氟苯尼考注射液 30%。氟苯尼考类药物主要用于猪 呼吸道疾病的治疗，适用于副猪嗜血杆菌、链球菌、巴氏杆菌、传染性胸膜肺炎等细菌性疾病的治疗，目前也 是猪场中猪用化药应用最为广泛的药物之一。

替米考星类产品：包括替米考星粉/散/预混剂，目前替米考星的含量都是 20%。替米考星也属于大环内酯类药 物，对于蓝耳病的防控也有较好的效果，此外对细菌性疾病如支原体、链球菌、传染性胸膜肺炎等有很好的治 疗效果。

阿莫西林类产品：包括复方阿莫西林粉 15%、阿莫西林可溶性粉 10%、阿莫西林可溶性粉 30%。阿莫西林是一 种广谱抗生素，可与众多其他药物配伍发挥协同作用。

盐酸多西环素类产品：包括盐酸多西环素可溶性粉 10%、盐酸多西环素可溶性粉 50%。盐酸多西环素属于四环 素抗生素，是一种广谱抗菌药，可与多种药物配伍发挥协同作用，临床上常用于猪附红细胞体、大肠杆菌等细 菌性疾病的治疗。

2、布局上游原料药，进一步增加自主可控性

公司近年来产品的毛利率受上游原料药的影响较大，原料药行业作为公司的上游，其价格将直接影响兽药 制剂的成本。我国为原料药生产大国，市场供给充足，但由于环保、安全生产等要求促使落后产能的淘汰，使 原料药市场存在波动。公司化药从制剂端向上游原料药扩张，主要两方面的原因考虑：1、公司的原料药的主要 产品是酒石酸泰万菌素，公司的酒石酸泰万菌素的市占率大约是 20%，产品处于供不应求的状况，扩大原料药 的产能有利于进一步提高该产品的市占率；2、泰乐菌素是生产泰万菌素、替米考星、泰地罗新等药物的核心原 料药，公司新增泰乐菌素生产线有利于做到原料自控，进一步稳定产品的毛利率。因此，公司使用超募资金投 资“年产 1000 吨泰乐菌素”项目，又通过可转债项目布局“年产 1000 吨泰乐菌素和年产 600 吨泰万菌素产 线”项目。

3、研发能力卓越，产品迭代更新快：

多层次打造研发平台，铸造强劲研发实力：公司为“湖北省兽药工程技术研究中心”依托单位，成立了“院 士专家工作站”并被评为全国先进工作站，子公司湖北回盛为“湖北省动物保健品生物工程技术研究中心”依 托单位。公司目前有四大研发平台：1、华农-回盛研究院：成立于 2021 年，主要做超前的行业前列研究、重大 疾病解决方案的研究；预计未来 5 年会在该平台投入 1 亿元做前沿性的研究和重大疾病的研究；2、湖北省动 物保健品生物技术研究中心，主要是生产和制造相关的研发，生产工艺和配方等方面的产业化；3、湖北省兽药 工程技术研究中心，主要做市场化方面的产品研究；4、宠物药品研究中心，成立于 2021 年，目前拥有团队 20 多人，主要以宠物驱虫药和消炎药的研究为主。 掌握核心技术，突显竞争优势：公司目前已经掌握了多项先进的兽用药品生产工艺技术，主要包括核心原 料药发酵技术、化药制剂产品分子包合及分子凝胶技术、中药提取和制剂干燥技术等，应用于酒石酸泰万菌素 原料药、氟苯尼考制剂等核心产品，使得公司产品疗效良好且质量稳定，提升了公司品牌的市场竞争优势。 研发经费持续高投入，加速新产品的上市速度：一个动保公司要想保持长期稳定的发展，关键是新产品的 研发上市速度，动保公司要做大做强必须要到“First to know, Fast to market”。动保类产品的生命周期并不长， 一个新产品的黄金发展时期大约就是三年左右，三年后其他公司的同类产品便会上市，由于产品的差异化小， 同质化竞争便会使市场进入白热化的价格战，因此动保公司要想保持长期的竞争力，必须不断的推出新产品， 这背后要求公司有很强的研发能力及研发投入，2021 年公司投入研发费用超过 4600 万元，共有研 发人员 118 人，占比 14.25%。

4、销售模式灵活，技术服务定制化：

销售模式灵活，直销和经销双管齐下：目前国内畜牧业正处于散养、中小规模养殖和集团化养殖等多元化 养殖模式并存的发展阶段。公司建立了以集团客户直销与经销商渠道销售相结合的营销网络，有针对性地覆盖 了各类养殖规模的客户。对于养猪集团这类客户，公司建立了集团客户销售部，从销售、客户维护、技术服务 等多个角度为客户提供定制化服务，满足客户的特定需求。2019 年集团直销所占营收的比例首次超过 50%，进一步证明公司对集团终端客户的把握能力。

对于散养户、中小规模猪场，公司采用经销商的模式进行销售，公司创始人张卫元先生就是从经销兽药起 家，熟悉兽药经销商这类群体的特点和诉求，公司采取严格的经销商管理制度，努力实现与经销商的共赢局面。 经过多年积累，与一批有一定资金实力、营销能力强、专业知识过硬的经销商团队建立了长期稳定的合作关系， 打造了一批主营回盛产品的核心经销商。公司通过“回盛生物-经销商学院”等方式加强对经销商的培训，强化经销商经营理念，丰富经销商营销手段，提高经销商知识储备，打造经销商过硬的业务素质。

强大的技术服务能力增强了客户黏性：好的动保产品要发挥出好的效果需要配套专门的使用方案，每个猪 场面临的疾病情况可能都不同，这需要有经验的技术服务老师根据猪场的实际情况制定不同的使用方案。经过 多年的探索和发展，公司已经形成了高效、成熟的技术服务体系，秉承服务终端客户的理念，建立了一支高素 质的技术服务团队，“华农-回盛研究院”的成立吸引了大量专家人才充实技术服务队伍。高水平的技术服务人 才和不断完善的技术服务管理体系，为产品推广和品牌宣传提供了良好的支撑。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。